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　　2026年春节前，首批商业不动产REITs项目提交申报并获证监会及交易所受理，标志着我国REITs市场资产类型正式拓展至商业不动产领域。节后第一周，上海地产、锦江、等3单项目的反馈意见即挂网披露。

　　从首批项目来看，底层资产质地优良，具备较好的代表性。审核问询则从资产质量、合规性、收益稳定性及治理机制等方面进一步把关，护航相关项目平稳落地。

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　　有REITs市场研究专家表示，首批反馈问询既是对项目质量的审慎把关，又彰显“严而有度、严而有方、严而有效”的精准施策理念，体现了监管部门在增强制度包容性适应性方面的积极探索，为商业不动产REITs市场注入可持续动能，助力实体经济高质量发展。

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　　问询直指合规底线

　　在首批反馈问询中，监管部门对影响资产持续有效运营、转让合法有效性等重大合规问题予以重点关注。

　　其中，反馈意见明确，关键合规手续不能缺失。在一单项目中，存在消防验收等关键手续未取得的情形，涉及资产合法存续、有效转让等问题。监管部门在反馈意见中对合规手续的齐备性进行了问询，并要求补办或取得主管部门出具的合规意见。

　　转让限制同样需要解除。上海证券报记者关注到，首批项目中存在个别资产土地出让合同约定事项需告知土地出让方、产权证书附录记载项目用于等情况。

　　针对上述情形，监管部门逐一问询：是否已书面告知？出让方有无异议？证书表述是否构成转让限制？反馈意见强调，REITs的本质是资产上市，不仅是股权的转让，更是资产的证券化路径。任何未解除的限制，都可能影响转让合法有效性，信息披露文件中有必要对解除转让限制安排向投资者作出详细说明。

　　与此同时，从首批项目反馈意见中可以看出，商业不动产REITs的合规性要求不限于底层资产手续的合规性，还涵盖影响产品运行的各个方面。监管部门还对参与主体、产品发行交易、资金使用分配等事项是否符合合规性要求进行问询，切实保障投资者合法权益。

　　从严把关资产质量

　　记者发现，监管部门对资产质量与价值的关注，贯穿了从资产范围到运营能力再到治理机制的每一个环节。

　　资产边界清晰与否直接关系资产质量。在一单项目中，外摆经营点位被重点关注：权属归谁？收入是否纳入项目公司？“问询并非小题大做，外摆摊位的收入占比虽不高，但若权属模糊，资产对应的现金流归属就存在不确定性。资产范围不完整，现金流便失去根基。”相关专家向记者表示。

　　运营数据是资产质量的直接呈现，租约与租户则是价值的来源。一单项目被问及联营商户的收入保底条款是否可持续、商户续租率如何、未来新增竞品对客流的分流影响。上述问询旨在穿透审视租金收入的稳定性，确保分派率来自实打实的现金流。

　　运营管理能力与机制同样被聚焦。一单项目基础管理费的收取比例低于历史人工成本占比，监管部门追问费率水平是否合理、激励能否到人、奖惩是否对等。好的运营激励约束机制，能让运管团队与投资者利益绑定，共同做大价值。

　　“REITs是资产的上市，资产的质量决定了产品的成色。”上述专家表示。REITs市场的高质量发展不仅要重视产品的融资功能，还要重视是否具有投资价值，发挥资产和资本的协同效应、实现投融资相协调才是实现可持续健康发展的根本保障。

　　把握尺度“严而有度”

　　合规是底线，质量是根本。盘活存量和投融资功能发挥、服务经济社会发展大局是REITs市场的核心目标。

　　如何把握尺度？业内人士表示，首批反馈意见较为清晰地体现了监管部门对资产合规性审核“严而有度”的总体思路，可以总结为重大性和建设性两项原则。

　　重大性是“有度”的导向。首批项目反馈意见将核心落脚点置于是否影响资产合法有效转让和运营持续性稳定性。消防验收等关键合规手续缺失，需要补办或取得有关主管部门的合规说明。对于其他非关键合规手续，在评估重大性的基础上，可采取差异化处理方式，避免“一刀切”，保障市场效率和市场活力。

　　建设性是“有度”的保障。在项目符合发行上市条件、能够有效保护投资者合法权益的前提下，监管部门允许采用补办、有权部门出具说明、风险揭示及设置缓释措施的分类处理方式。

　　例如，对于一单项目历史加建中形成的合规手续缺失，反馈意见采用了更加务实的判断标准。先问两个量化指标——是否独立产生现金流？面积占比多少？如果加建部分不独立产生收益、且面积占比极低，可纳入重大性评估，通过充分披露风险、设置缓释措施推进；但如果构成了核心经营空间，则需要补办手续或取得主管部门的合规说明。

　　专家分析表示，在资本市场建设中，市场监管与市场发展应当实现动态平衡。如何在严格遵循市场化法治化规则框架的同时让市场在资源配置中发挥决定性作用，充分激发市场经营主体的创新活力，正是当前面临的关键问题。

　　“这需要始终坚持合规为基、质量为本、效率为要，在严把准入关的基础上，完善制度，明确预期，打造生态，避免‘一刀切’，不追求形式上的‘零瑕疵’，通过市场机制激发参与主体内生动力。”上述专家表示。

（文章来源：上海证券报）